El Esquema de Análisis de Sostenibilidad de la Deuda del FMI

27 de junio de 2012 por Daniel Munevar


La crisis económica en Europa ha vuelto a poner de relieve los análisis de sostenibilidad de la deuda Deuda Deuda multilateral La que es debida al Banco Mundial, al FMI, a los bancos de desarrollo regionales como el Banco Africano de Desarrollo y a otras organizaciones multilaterales como el Fondo Europeo de Desarrollo.
Deuda privada Préstamos contraídos por prestatarios privados sea cual sea el prestador.
Deuda pública Conjunto de préstamos contraídos por prestatarios públicos. Reescalonamiento. Modificación de los términos de una deuda, por ejemplo modificando los vencimientos o en relación al pago de lo principal y/o de los intereses.
realizados por el FMI FMI
Fondo monetario internacional
El FMI nace, el mismo día que la Banca mundial, con la firma de los acuerdos de Bretton Woods. En su origen el rol del FMI era defender el nuevo sistema de cambios fijos instaurado.

A la finalisación de estos acuerdos (1971), el FMI es mantenido y se transforma paulatinamente en el gendarme y el bombero del capitalismo mundialisado : gendarme cuando impone los programas de ajuste estructural ; bombero cuando interviene financiaramente para sostener los países tocados por una crisis financiera.

Su modo de decisión es el mismo que el del Banco mundial y se basa sobre una repartición del derecho de voto en proporción a los aportes de cotisación de los países miembros. Estatutariamente es necesario el 85% de los votos para modificar la Carta del FMI (los EE.UU. poseen una minoria de bloqueo dado a que posees el 16,75 % de voces). Cinco países dominan : Los EE.UU. (16,75 %), el Japon ( 6,23 %), la Alemania (5,81%), Francia (4,29 %), y Gran Bretaña (4,29%). Los otros 177 Estados miembros estan divididos en grupos dirigidos, cada vez, por un país. El grupo más importante (6,57%) esta dirigido por Belgica. El grupo menos importante (1,55% de voces) precidido por el Gabon (países africanos).

Su capital está compuesto del aporte en divisas fuertes (y en monedas locales) de los países miembros. En función de este aporte, cada miembro se ve favorecido con Derechos Especiales de Giro (DEG) que son de hecho activos monetarios intercambiables libre e inmediatamente contra divisas de un tercer país. El uso de estos DEG corresponde a una política llamada de estabilización a corto plazo de la economía, destinada a reducir el déficit presupuestario de los países y a limitar el crecimiento de la masa monetaria. Esta estabilización constituye frecuentemente la primera fase de intervención del FMI en los países endeudados. Pero el FMI considera que en adelante es tarea suya (tras el primer choque petrolero de 1974-1975) actuar sobre la base productiva de las economías del Tercer Mundo reestructurando sus sectores internos; se trata de una política de ajuste a más largo plazo de la economía. Lo mismo sucede con los países llamados en transición hacia una economía de mercado. (Norel y Saint-Alary, 1992, p. 83).

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. Se ha vuelto un lugar común en la prensa leer o escuchar los argumentos oficiales acerca de la necesidad de alcanzar ciertos objetivos de balances primarios con el objetivo de contener el crecimiento de la deuda pública. Sin embargo, a pesar de la creciente relevancia del modelo utilizado para realizar proyecciones sobre la evolución de la deuda pública existe muy poco conocimiento por parte del público en general respecto a los alcances, posibilidades y serias limitaciones de dicho esquema analítico.

Los modelos de sostenibilidad de la deuda tienen su origen en el periodo de la posguerra, en el trabajo de Harrod Domar. Domar estaba inicialmente preocupado en el cálculo requerido para mantener el superávit comercial de los Estados Unidos tras la Segunda Guerra Mundial, sin que los beneficios derivados de las exportaciones de capital terminaran por eliminar el componente de transacciones de bienes y servicios. En su análisis determino que tal esquema era sostenible solo si la tasa de crecimiento de las salidas de capital era igual o superior a la tasa de beneficio Beneficio Resultado contable positivo neto fruto de la actividad de una sociedad. El beneficio neto es el beneficio después de impuestos. El beneficio a distribuir es la parte de aquél que puede ser repartido entre los accionistas. percibida. Ello llevaría un balance Balance “Fotografía” a final de año de los activos (lo que la empresa posee) y pasivos (lo que la empresa debe) de una sociedad. Dicho de otra forma, los activos el balance aportan información acerca de la utilización de los fondos recabados por la sociedad. Los pasivos del balance informan sobre el origen de los fondos captados. de inversión positivo absoluto en constante crecimiento para los Estados Unidos, el cual requeriría salidas cada vez más grandes de capital para mantener el equilibrio.

Posteriormente, la división de estudios económicos del Banco Mundial Banco mundial Creado en 1944 en Bretton Woods en el marco del nuevo sistema monetario internacional, el Banco posee un capital aportado por los países miembros (189 miembros el año 2017) a los cuales da préstamos en el mercado internacional de capitales. El Banco financia proyectos sectoriales, públicos o privados, con destino a los países del Tercer Mundo y a los países antes llamados socialistas. Se compone de las siguientes tres filiales.

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adapto este mismo principio para desarrollar la primera versión de un análisis de sostenibilidad de la deuda para países en desarrollo. El esquema del Banco Mundial invertía el principio de Domar. Un déficit de cuenta corriente, asociado con la entrada de flujos de capital y principalmente la toma de deuda por el país en desarrollo, solo era sostenible si la tasa de crecimiento de dichos flujos era superior a las tasas de interés Interés Cantidad pagada como remuneración de una inversión o percibida por un prestamista. El interés se calcula sobre la base de la cantidad de capital invertido o prestado, de la duración de la operación y del último tipo aplicado en ese momento. que debían ser pagadas. Una situación de este tipo implicaría una estabilización o caída de la participación del pago de intereses y dividendos en el déficit de cuenta corriente, a cambio de un incremento absoluto en los niveles de endeudamiento del país [1]. Por otra parte si, las tasas de interés crecían por encima de la tasa de incremento de los flujos de capital entrando al país, eventualmente todo el déficit de cuenta corriente estaría explicado por pago de interés y dividendos. Esto en términos prácticos es el equivalente a una seria crisis de balanza de pagos Balanza de pagos La balanza de pagos corrientes de un país es el resultado de sus transacciones comerciales (es decir, de los bienes y servicios importados y exportados) y de sus intercambios de ingresos financieras con el extranjero. En claro, la balanza de pagos mide la posición financiera de un país en relación al resto del mundo. Un país que dispone de un excedente de sus pagos corrientes es un país prestamista respecto al resto del mundo. Inversamente, si la balanza de un país es deficitaria, ese país deberá dirigirse a los prestamistas internacionales a fin de pedir prestado para sus necesidades de financiación. .

Tras la crisis de la deuda que sacudió a los países en desarrollo en los años 80, el modelo de sostenibilidad pasó a ser ¨refinado¨ por parte del FMI. En este momento, la preocupación consistía en poder calcular el máximo monto de recursos que podían ser reembolsados a los acreedores externos de forma consistente en el tiempo, observando las restricciones en la disponibilidad de divisas externas y presupuestales del sector público. Es aquí cuando aparece la versión moderna del análisis de sostenibilidad de la deuda del FMI, cuya iteración definitiva es publicada en el 2002 [2]. El esquema divide el análisis en 2 partes. Una primera se refiere a la sostenibilidad externa de la deuda, en la cual se calcula el balance primario de cuenta corriente, excluyendo pagos por intereses, requerido para estabilizar la deuda externa como porcentaje del PIB Producto interno bruto
PIB
El PIB es un índice de la riqueza total producida en un territorio dado, estimada sobre la base de la suma de los valores añadidos.
en cualquier punto del tiempo. Una segunda parte del análisis, se refiere específicamente a la sostenibilidad de la deuda pública. En este caso se calcula el balance primario fiscal del gobierno, excluyendo pagos por intereses, requerido para estabilizar la deuda pública como porcentaje del PIB en cualquier punto del tiempo.

Las proyecciones del modelo, en ambos casos, parten de un cálculo simple, el cual relaciona el nivel inicial de deuda, la tasa de crecimiento de la economía, la tasa de interés y el balance primario (dependiendo del caso, el externo o fiscal). El escenario básico consiste en un balance primario equilibrado. En tal situación, si la tasa de interés es superior a la tasa de crecimiento de la economía, la deuda se ubicaría en una senda de crecimiento infinita, por el efecto de la acumulación de intereses. Por el contrario, en una situación, donde la tasa de crecimiento de la economía sea superior a las tasas de interés, la deuda tendería a reducirse a 0, por el efecto del crecimiento más rápido de los ingresos. A su vez, cambios en el balance primario pueden alterar las sendas de deuda anteriormente mencionadas. Un escenario de crecimiento indefinido de la deuda, causado por un diferencial adverso entre crecimiento y tasas de interés, puede ser subsanado por un superávit primario lo suficientemente grande para cubrir completamente los pagos por intereses. Mientras tanto, en el escenario de reducción completa de la deuda, un déficit primario lo suficientemente grande puede revertir su senda de decrecimiento.

Teniendo esta explicación en mente, las medidas impuestas por la troika Troika Troika : el Fondo Monetario Internacional, la Comisión Europea y el Banco Central Europeo en Grecia, Portugal, Irlanda, y próximamente en España, son relativamente claras. El incremento de las primas de riesgo de estos países creó un diferencial negativo entre crecimiento económico y las tasas de interés que deben pagar sobre sus obligaciones, tanto públicas como externas. Ante esta situación y para evitar un crecimiento explosivo de la deuda, la prescripción del modelo de sostenibilidad de la deuda del FMI es incrementar el superávit en el balance primario antes del pago de interés. En la medida que el nivel de deuda inicial sea más alto, el superávit primario a alcanzar debe incrementarse de forma paralela, ya que el pago de intereses de la deuda es más elevado.

Dentro de la lógica del modelo, la prescripción anterior posee coherencia interna. En el punto de partida de las proyecciones, este permite visualizar cuales son los elementos a los cuales es más sensible la estructura de endeudamiento. Si por ejemplo las tasas de interés que debe pagar el país son significativamente más altas de lo que este puede soportar o si el problema consiste en tasas de crecimiento muy por debajo de lo requerido para pagar las deudas. El problema en realidad consiste en que en vez de concentrar el análisis en dichos elementos de sensibilidad fiscal y externa, la atención se enfoca en proyecciones que parten de supuestos rígidos respecto a los futuros Futuros
Contrato a término
Un contrato a término o futuros (futures en inglés) es un compromiso firme de entrega normalizado, donde las características son conocidas de antemano, por una cantidad determinada de un activo subyacente definido con precisión, en una determinada fecha, denominada vencimiento, en lugar prefijado, y negociado en un mercado a término organizado. Los contratos a término son los instrumentos financieros que más se negocian del mundo.
estados en la economía. Es decir asignan valores a una incertidumbre que es imposible de cuantificar para validar el modelo.

De tal forma los problemas con este modelo de proyecciones de sostenibilidad de la deuda pueden ser agrupados en 3 elementos conectados. En primer lugar, al tomar de forma independiente la evolución de la deuda del sector público, ignorando la evolución del endeudamiento y fragilidad financiera del sector privado, crea un tremendo vacío en términos de comprender el posible impacto de crisis de endeudamiento privado sobre la economía. Un ejemplo claro de esta situación son las crisis en España e Irlanda. Previo al 2007, el modelo de sostenibilidad de la deuda del FMI mostraba una senda de decrecimiento hacia 0 de la deuda pública en ambos países. Lo que no estaba quedando reflejado, era el rápido crecimiento de la deuda del sector privado. Tras el impacto de la crisis, y la implementación de una política de socialización de las perdidas del sector privado, la deuda pública ha sido puesta en una senda de crecimiento insostenible. El modelo entonces induce a ignorar lo que ocurre en el resto de la economía, y a un falso sentido de confianza respecto a la estabilidad financiera de esta. España e Irlanda, están demostrando que el costo de ignorar esta situación puede ser catastróficamente alto.

En segundo lugar, las proyecciones de evolución futura de la sostenibilidad de la deuda son extremadamente sensibles a las proyecciones de los balances primarios. El problema con esta situación es que el modelo toma los balances primarios como un elemento fijo y dado. Es decir no establece una relación entre la evolución del gasto público y el crecimiento económico. En un contexto post burbuja financiera, esto representa un serio peligro toda vez que en la medida que el sector privado se encuentra en un proceso de consolidación de sus hojas de balance, ello implica una reducción de sus niveles de gasto. Esto lleva a que el crecimiento económico se vuelve especialmente sensible y dependiente a la evolución del gasto público. Sin embargo como el modelo no establece la relación señalada entre gasto público y crecimiento, el enfoque de la política pública se concentra en el incremento de los balances primarios para controlar el crecimiento de la deuda, sin tener en cuenta el efecto nocivo de la reducción del gasto público en el crecimiento económico. Ejemplo de este problema, es el recurrente incremento de las imposiciones a Grecia por parte de la Troika sobre su balance primario. Al concentrarse en el modelo de sostenibilidad de deuda, y los cálculos del balance primario requerido, ignoran los efectos económicos de la reducción del gasto público sobre el PIB lo cual empeora de forma progresiva el problema inicial.

Finalmente, se encuentra tal vez el problema más serio e insalvable que enfrenta el modelo, el cual es la noción explícita introducida en las proyecciones que la economía posee y retorna de forma natural a un punto etéreo de equilibrio. Independientemente de las circunstancias particulares por las cuales este atravesando el país, en el largo plazo (que en el modelo se define como un periodo de dos a tres años) la economía regresa de forma mágica a sus tasas de crecimiento potencial. De esta forma se ignora de manera absurda cualquier rastro de incertidumbre y de impacto de desvíos temporales sobre la tendencia de largo plazo. El riesgo con la ilusión del equilibrio, es que se proyectan de forma consistente balances primarios que son irreconciliables con la evolución económica real, lo cual lleva a la recomendación de políticas económicas proyectadas sobre ilusiones que solo se cumplen en las hojas de cálculo de Excel. Sin embargo como lo pueden atestiguar los millones de parados en la periferia europea, sus efectos son muy nefastos y reales.

Como apunte final es interesante señalar que a pesar de las consabidas fallas del modelo de sostenibilidad de deuda del FMI, se han realizado muy pocos esfuerzos para desarrollar un marco analítico que permita ampliar y mejorar la comprensión del fenómeno de la deuda. Un marco analítico alternativo comprensivo debería ser capaz de incluir no solamente el análisis de la fragilidad financiera de la economía tomada en su conjunto, sino que también debería ser capaz de incluir y darle prevalencia a los recursos requeridos para un desarrollo humano sostenible de todos los miembros de la sociedad por encima del pago de la deuda. Es decir, un esquema donde la sostenibilidad de la deuda pase a ser entendida como el residual de los recursos públicos tras asegurar la satisfacción de los derechos humanos de toda la población. Utópico? Puede ser. Sin embargo es un buen punto de partida para un entendimiento diferente de lo que deben ser nuestras prioridades como sociedad.




Daniel Munevar Economista, miembro del CADTM Colombia y de la Coordinación de la Red CADTM Abya Yala Nuestra América.

Notas

[1Como ha señalado Jan Kregel, esto es el equivalente de un esquema de financiamiento Ponzi.

[2El texto base oficial utilizado por el FMI para hacer los cálculos de sostenibilidad de la deuda fue publicado en el 2002: ¨Assesing Sustainability¨ IMF (2002), disponible en: http://www.imf.org/external/np/pdr/sus/2002/eng/052802.pdf

Daniel Munevar

es un economista post-keynesiano de Bogotá, Colombia. De marzo a julio de 2015, trabajó como asistente del ex ministro de finanzas griego Yanis Varoufakis, asesorándolo en materia de política fiscal y sostenibilidad de la deuda.
Anteriormente, fue asesor del Ministerio de Hacienda de Colombia. También ha trabajado en la UNCTAD.
Es una de los principales autores en el estudio de la deuda pública a nivel internacional. Es investigador en Eurodad.

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