La centralité du capital financier dans la solution européenne à la crise

10 septembre par Mats Lucia Bayer



Depuis son annonce en avril 2020 et après de longues négociations et des ajustements aux plans d'action nationaux entre les États membres et la Commission européenne, cette dernière a approuvé le 15 juin le transfert des fonds correspondant au plan européen Next Generation et en particulier au Fonds de relance et de résilience à l’Espagne et au Portugal [1]. Le budget total du plan,au moment où cet article a été publié, s’élève à 806 milliards d’euros (le budget initial était de 750 milliards d’euros) [2]. Sur ce total, l’UE prévoit de transférer 355,665 milliards d’euros aux États membre savant la fin de 2021,ce qui correspondra probablement aux subventions [3].

Le fonds européen Next Generation, ainsi que le Cadre Financier Pluriannuel (le budget de l’UE pour la période 2021-2027), s’élèvent à un total de 1,8 trillion d’euros. Il s’agit du plus grand paquet d’investissements jamais lancé par l’UE et donc un tournant pour l’institution. En particulier, le dépassement du blocage à la mutualisation des dettes (l’un des grands tabous de la crise précédente) a été présenté comme un bond en avant dans le processus d’intégration européenne. Au-delà des montants, le fait qu’un accord ait été atteint entre les 27 États est défendu comme un grand succès politique. Cependant, la politique prétendument redistributive au sein de l’UE est partiellement annulée par le fait que les pays dont les gouvernements se sont montrés réticents, tels que l’Autriche, les Pays-Bas ou la Finlande, devront contribuer moins à l’UE dans les années à venir. Une fois de plus, le discours se heurte aux processus réels.

Tant l’UE que des gouvernements comme celui de l’État espagnol insistent sur un changement de cap dans les recettes pour faire face à la crise. De la part de la gauche gouvernementale, prenant comme référence la suspension du Pacte de Stabilité et de Croissance (le principal corset pour les finances publiques), ce ’changement de cap’ a été présenté comme la mise en cause du néolibéralisme, voire comme une ’victoire’ sur la doctrine de l’austérité [4]. Au-delà des nuances, le plan ’Next Generation EU’ se caractérise par le fait qu’il a réussi à générer un très large consensus à travers le spectre politique. Non seulement dans l’État espagnol, mais aussi en Italie (le plus gros bénéficiaire de ces fonds), où même la Lega de Matteo Salvini a choisi d’entrer au gouvernement afin de pouvoir gérer les fonds qui correspondent à ce pays [5].

La communication autour du plan de relance européen tend à cultiver le trompe l’œil qu’il est possible de mener une politique qui ne soit pas fondée sur l’ajustement sans remettre définitivement en cause les traités européens et les règles de base selon lesquelles l’économie européenne a fonctionné au cours des trois dernières décennies. Grâce au travail d’organisations militantes telles que l’Observatori del Deute en la Globalització, OMAL, Ecologistas en acción, CADTM, certains détails d’un cadre juridique complexe ont été démêlés et des informations ont été publiées afin de pouvoir les analyser et les comprendre, et de mettre en garde contre leurs subtilités et leurs risques [6]. Ce travail est crucial pour dépasser le discours officiel du gouvernement espagnol et de l’UE et pour comprendre que, si l’on prend l’exemple espagnol, les fonds de relance agissent avant tout comme un moyen de consolider les intérêts des grandes entreprises.

La politique des institutions s’inscrit dans le contexte d’une crise du capitalisme, dont la dimension multidimensionnelle a déjà été expliquée dans les textes précédents [7]. L’objectif de cet article n’est pas tant d’exposer toutes les contradictions du plan européen Next Generation (travail déjà effectué par d’autres organisations) que de mettre ce plan en perspective par rapport à l’ensemble des stratégies mises en place pour ’ atténuer les effets de la pandémie ’ et comment nous pouvons le comprendre du point de vue de la crise de la dette Dette Dette multilatérale : Dette qui est due à la Banque mondiale, au FMI, aux banques de développement régionales comme la Banque Africaine de Développement, et à d’autres institutions multilatérales comme le Fonds Européen de Développement.
Dette privée : Emprunts contractés par des emprunteurs privés quel que soit le prêteur.
Dette publique : Ensemble des emprunts contractés par des emprunteurs publics.
. En situant ce plan dans l’ensemble des stratégies mises en œuvre au niveau européen, nous pouvons également adopter une perspective historique dans le cadre de la crise chronique du capitalisme.

 La dette cachée par les ’fonds européens’

L’une des principales nouveautés du plan européen de nouvelle génération est constituée par les ’subventions non remboursables’, mais qui sont en fait soumises à d’importantes conditions de réformes structurelles, touchant entre autres aux retraites. Il convient de rappeler l’importance limitée de ce poste budgétaire dans l’ensemble des politiques de l’UE : les subventions représentent la plus petite partie (45 %) du mécanisme de redressement et de résilience (le reste étant constitué de prêts). Cependant, les plans de relance soumis par les pays membres à la Commission européenne comprennent des projets liés presque exclusivement à des subventions. Les raisons en sont multiples : d’une part, la politique monétaire de la BCE BCE
Banque centrale européenne
La Banque centrale européenne est une institution européenne basée à Francfort, créée en 1998. Les pays de la zone euro lui ont transféré leurs compétences en matières monétaires et son rôle officiel est d’assurer la stabilité des prix (lutter contre l’inflation) dans la dite zone.
Ses trois organes de décision (le conseil des gouverneurs, le directoire et le conseil général) sont tous composés de gouverneurs de banques centrales des pays membres et/ou de spécialistes « reconnus ». Ses statuts la veulent « indépendante » politiquement mais elle est directement influencée par le monde financier.
fait qu’il est plus intéressant pour certains pays (notamment les pays d’Europe centrale) d’emprunter directement sur les marchés financiers Marchés financiers
Marché financier
Marché des capitaux à long terme. Il comprend un marché primaire, celui des émissions et un marché secondaire, celui de la revente. À côté des marchés réglementés, on trouve les marchés de gré à gré qui ne sont pas tenus de satisfaire à des conditions minimales.
que de passer par le mécanisme de la dette mutualisée ; d’autre part, le spectre de la crise de la dette étant toujours présent en Europe, les États membres préfèrent se concentrer sur les ’subventions’.

Comme mentionné ci-dessus, la politique monétaire joue un rôle important dans le financement actuel des États. En effet, la Banque centrale Banque centrale La banque centrale d’un pays gère la politique monétaire et détient le monopole de l’émission de la monnaie nationale. C’est auprès d’elle que les banques commerciales sont contraintes de s’approvisionner en monnaie, selon un prix d’approvisionnement déterminé par les taux directeurs de la banque centrale. européenne a largement dépassé la Commission européenne en matière de mesures de relance, de sorte que, jusqu’à présent, l’essentiel des politiques adoptées par l’UE pour atténuer les effets de la pandémie a été axé sur la garantie de la stabilité des marchés financiers. Ces marchés ont vacillé au début du mois de mars 2020, lorsque la pandémie a commencé à se propager en Europe et aux États-Unis, les cours boursiers chutant d’environ 12 % en une semaine [8]. La BCE, dirigée par Christine Lagarde, a été vigilante et a agi dès les premiers signaux d’une possible crise financière. S’appuyant sur les programmes d’achat d’actifs Actif
Actifs
En général, le terme « actif » fait référence à un bien qui possède une valeur réalisable, ou qui peut générer des revenus. Dans le cas contraire, on parle de « passif », c’est-à-dire la partie du bilan composé des ressources dont dispose une entreprise (les capitaux propres apportés par les associés, les provisions pour risques et charges ainsi que les dettes).
qu’elle avait lancés au cours de la dernière décennie, la BCE a lancé les programmes d’achat d’actifs PEPP et CSPP en mars 2020 [9], visant initialement à acheter des actifs pour un montant de 750 milliards d’euros (sommeéquivalenteau plan Next Generation EU) [10]. Les comparaisons possibles ne s’arrêtent pas là : alors que la Commission européenne affirme avoir lancé 2,018 billions d’euros pour la période 2021 - 2027 (la somme du budget de l’UE et du plan Next Generation EU), la BCE a fixé un plafond de 1,85 billions d’euros dans le cadre du programme d’achat d’actifs d’urgence en raison de la pandémie. Ainsi, en 14 mois, la BCE a dépensé 1,185 billions d’euros en actifs dans le cadre des deux programmes mentionnés ci-dessus [11].

Comment fonctionne l’assouplissement quantitatif

Les programmes d’achat d’actifs, connus sous le nom de Quantitative Easing ou assouplissement quantitatif, ont essentiellement porté sur l’achat de la dette publique des pays membres et, dans une moindre mesure, de la dette des grandes entreprises européennes. Le principe de cette politique est qu’en achetant ces actifs, des réserves supplémentaires sont générées sur les comptes des banques centrales, de sorte que les banques privées, auprès desquelles ces obligations Obligations
Obligation
Part d’un emprunt émis par une société ou une collectivité publique. Le détenteur de l’obligation, l’obligataire, a droit à un intérêt et au remboursement du montant souscrit. Il peut aussi, si la société est cotée, revendre son titre en bourse.
sont achetées, peuvent continuer à prêter de l’argent. Sur le papier, la théorie qui sous-tend cette politique repose sur l’hypothèse d’une pénurie permanente de liquidités Liquidité
Liquidités
Capitaux dont une économie ou une entreprise peut disposer à un instant T. Un manque de liquidités peut conduire une entreprise à la liquidation et une économie à la récession.
. On fait valoir qu’en libérant une partie des réserves des banques, celles-ci disposeront de plus de liquidités, ce qui permettra aux PME et aux ménages d’accéder au financement, favorisant ainsi l’investissement et la création d’emplois. Dans la pratique, c’est plutôt le contraire qui s’est produit : depuis la crise de 2008, la zone euro se trouve dans une situation de saturation des liquidités et de manque d’espace pour investir de manière durable. Les programmes d’assouplissement quantitatif promus par la BCE ont conduit les obligations d’État ou les marchés immobiliers à faire office de valeurs refuges, tout comme le logement l’a fait dans l’ensemble de l’UE. En conclusion, au cours des sept dernières années, ces politiques ont joué un rôle essentiel en permettant aux marchés financiers de tenir le coup sans s’effondrer [12].

Les programmes d’achat d’actifs PEPP et CSPP succèdent aux programmes lancés en 2015 (appelés à l’époque PSPP et CSPP) sous Mario Draghi, lorsqu’il a opté pour des politiques fondées sur l’’assouplissement quantitatif’ (QE). Ces programmes ont permis aux banques d’augmenter leurs réserves auprès des banques centrales, « libérant » ainsi des liquidités que les banques pouvaient investir dans d’autres secteurs. En parallèle, la BCE a maintenu les taux d’intérêt Taux d'intérêt Quand A prête de l’argent à B, B rembourse le montant prêté par A (le capital), mais aussi une somme supplémentaire appelée intérêt, afin que A ait intérêt à effectuer cette opération financière. Le taux d’intérêt plus ou moins élevé sert à déterminer l’importance des intérêts.
Prenons un exemple très simple. Si A emprunte 100 millions de dollars sur 10 ans à un taux d’intérêt fixe de 5 %, il va rembourser la première année un dixième du capital emprunté initialement (10 millions de dollars) et 5 % du capital dû, soit 5millions de dollars, donc en tout 15millions de dollars. La seconde année, il rembourse encore un dixième du capital initial, mais les 5 % ne portent plus que sur 90 millions de dollars restants dus, soit 4,5 millions de dollars, donc en tout 14,5 millions de dollars. Et ainsi de suite jusqu’à la dixième année où il rembourse les derniers 10 millions de dollars, et 5 % de ces 10 millions de dollars restants, soit 0,5 millions de dollars, donc en tout 10,5 millions de dollars. Sur 10 ans, le remboursement total s’élèvera à 127,5 millions de dollars. En général, le remboursement du capital ne se fait pas en tranches égales. Les premières années, le remboursement porte surtout sur les intérêts, et la part du capital remboursé croît au fil des ans. Ainsi, en cas d’arrêt des remboursements, le capital restant dû est plus élevé…
Le taux d’intérêt nominal est le taux auquel l’emprunt est contracté. Le taux d’intérêt réel est le taux nominal diminué du taux d’inflation.
au minimum, permettant aux banques d’emprunter de l’argent à des coûts minimes [13]. La politique d’assouplissement quantitatif repose sur le principe selon lequel les grandes quantités de capital libérées par l’achat d’actifs de la dette peuvent être réinvesties dans la société afin de relancer la croissance et que les entreprises puissent créer des emplois [14]. Dans le contexte de la pandémie, les achats d’actifs visaient à éviter l’effondrement des marchés financiers et le renflouement du grand capital par les États. Couplée à la suspension du pacte de stabilité et de croissance, la politique de QE a permis aux États de renflouer les entreprises en pouvant financer le paiement des salaires (en subventionnant le paiement des salaires des entreprises), garantir des reports de loyer dans certains cas (commerciaux et dans certains cas résidentiels), lancer des plans d’aide pour certains secteurs, etc. En outre, de nombreuses grandes entreprises, dont certaines étaient ’zombies’ (insolvables), ont eu accès à des crédits bon marché, de sorte qu’elles ont pu être financées pour faire face à la chute d’activité économique. Comme le montre l’illustration 1, le nombre d’entreprises ’zombies’ dans l’économie espagnole pourrait dépasser 20 %, tandis qu’en France, il pourrait même être proche de 30 %.

Illustration1. Part d’entreprises zombies sur le total ; probabilité qu’elles continuent à rester “zombies”.

Le résultat de ces politiques est que la BCE est aujourd’hui le plus grand créancier des États membres de l’UE, avec plus de 1 100 milliards d’euros d’actifs souverains sur ses comptes seulement sous le programme PEPP (auxquels s’ajoutent par ailleurs plus de 2 700 milliards d’euros appartenant au programme PSPP). En d’autres termes, à la fin de 2020, grâce aux programmes d’achat d’obligations de la BCE, les banques centrales détenaient 20,38 % de la dette souveraine des pays de la zone euro [15]. Il convient de souligner que la répartition de ces achats est inégale, comme le montre le tableau 1 :


Tableau 1 : Pourcentage de dettes souveraines dans les mains de la BCE. [16]

Pays% de dette détenue par la BCE
Allemagne 15,6 %
Autriche 17,9 %
Belgique 18,3 %
État espagnol 28 %
France 20.6 %
Italie 33,6 %
Portugal 25 %

En bref, la dette joue une fois de plus un rôle clé en permettant à d’importants capitaux privés (dont beaucoup se trouvent dans des entreprises zombies) d’amortir cette crise. Mais, comme nous l’avons vu au cours des six dernières années, cette politique repose sur une énorme contradiction : elle permet de repousser la crise mais ne parvient pas à la résoudre. Grâce au joker que constitue l’assouplissement quantitatif, la BCE a permis aux pays de s’endetter (la dette publique a atteint près de 100 % du PIB PIB
Produit intérieur brut
Le PIB traduit la richesse totale produite sur un territoire donné, estimée par la somme des valeurs ajoutées.
Le Produit intérieur brut est un agrégat économique qui mesure la production totale sur un territoire donné, estimée par la somme des valeurs ajoutées. Cette mesure est notoirement incomplète ; elle ne tient pas compte, par exemple, de toutes les activités qui ne font pas l’objet d’un échange marchand. On appelle croissance économique la variation du PIB d’une période à l’autre.
de la zone euro en 2020 [17]) et a empêché l’implosion du système financier européen au cours de la première année de la pandémie. Toutefois, l’achat massif de titres de créance par la BCE a exposé la banque centrale à un paradoxe par rapport à ses propres règles, qui lui interdisent statutairement de prêter directement aux États membres [18]. Dans le contexte de la crise économique et sociale qui se propage en Europe, il semblerait logique que la BCE puisse annuler les dettes qu’elle détient pour les États membres. Cependant, la BCE a immédiatement et directement refusé cette possibilité, ce qui lui permettra d’exercer une forte pression sur les États membres en tant que principal créancier. Ainsi, alors que la dette mutualisée de l’UE est destinée à être financée par des emprunts à long terme, la plupart des dettes contractées par les États membres sont destinées à couvrir des dépenses urgentes (telles que celles mentionnées ci-dessus) et sont donc des dettes à court terme [19]. Les États membres sont aujourd’hui extrêmement dépendants de la BCE. Cette situation très délicate entraîne des désaccords entre les pays qui souhaitent prolonger ce hiatus le plus longtemps possible, sans date de « retour à la normalité néolibérale », et ceux qui appellent à un retour aux politiques d’ajustement le plus rapidement possible, comme le montrent les deux recours que la Cour constitutionnelle allemande a traités contre les politiques d’achat d’actifs de la BCE en 2020 et contre le plan européen Next Generation en 2021 [20].

Il est inévitable qu’au cours des mois ou des années à venir, il soit question d’une nouvelle crise de la dette, certains États membres décidant ou étant contraints de demander un renflouement. Dans cette perspective, il est possible que l’on tente d’intégrer ce type de renflouement dans les plans de relance existants et que les prêts du mécanisme de relance et de résilience jouent le rôle d’un fonds de sauvetage pour des pays comme l’Italie ou l’Espagne. En tout cas, au-delà de cette hypothèse, les changements dans les mécanismes de régulation financière que l’UE a mis en œuvre ces dernières années visent à donner un rôle central et essentiel aux marchés financiers en tant qu’espaces de gestion et de minimisation des risques face à une éventuelle crise de la dette. En d’autres termes, la perspective d’une nouvelle crise de la dette publique et privée est anticipée comme une opportunité commerciale.

 Les politiques de l’UE et le rôle des fonds spéculatifs : la centralité des marchés financiers dans l’Union européenne

La crise financière de 2007-2008 a été un choc de réalité pour un capitalisme qui avait tenté de dissimuler sa crise chronique en multipliant les capitaux fictifs. Les économies se sont retrouvées face à l’abîme, et la pérennité des systèmes bancaires est devenue une priorité pour les États. Ils ont sauvé des banques en acquérant des actifs toxiques pour les gérer jusqu’à ce qu’ils arrivent à maturité (comme ce fut le cas avec le FROB et la SAREB en Espagne), ou en recapitalisant des banques (comme Bankia en Espagne et Dexia - maintenant Belfius - en Belgique). Dans ce contexte, marqué par la pression politique et la nécessité de sauver les banques, le troisième accord réglementaire de Bâle, également appelé Bâle III, a été lancé en 2009. Cet accord (qui incluait les secteurs bancaires de 28 pays) visait à limiter l’exposition des banques aux produits dits dérivés Dérivés
Dérivé
Dérivé de crédit : Produit financier dont le sous-jacent est une créance* ou un titre représentatif d’une créance (obligation). Le but du dérivé de crédit est de transférer les risques relatifs au crédit, sans transférer l’actif lui-même, dans un but de couverture. Une des formes les plus courantes de dérivé de crédit est le Credit Default Swap.
(foyer de risque car l’un des titres les plus spéculatifs), obligeant les banques à augmenter leurs réserves, notamment en termes de liquidités. Toutes ces restrictions n’ont pas cherché à résoudre les contradictions du secteur financier, mais plutôt à le renforcer, en véhiculant une image de plus grand contrôle, qu’une grande partie de l’opinion publique réclamait après la crise. Du point de vue des acteurs financiers, la limitation en termes d’exposition au risque des banques limitait leur capacité à développer leurs activités financières. Une tension de plus en plus latente entre le désir de continuer à accroître les marges bénéficiaires et celui de maintenir un niveau minimum de stabilité dans le secteur bancaire s’est donc installée. Durant la première moitié de la dernière décennie, les acteurs financiers ont pu compenser ces ’restrictions’ dans le domaine du crédit privé en spéculant sur les dettes souveraines qui avaient explosé après le sauvetage des banques.

C’est la réglementation Bâle III qui a marqué l’évolution du secteur bancaire au cours de la dernière décennie. Comme nous l’avons montré dans un article précédent [21], après la dite crise de la dette souveraine entre 2010 et 2015, les emprunts privés ont pris le dessus durant la seconde moitié de la dernière décennie. Anticipant une nouvelle crise financière, l’Union européenne a défini des lignes directrices visant à réduire l’exposition des banques européennes aux prêts dits ’non performants’ ou NPL [22](Non-Performing Loans). L’objectif était d’harmoniser le niveau d’exposition avec les États-Unis et le Japon, en l’empêchant de dépasser 5 % du total des actifs (bien que la moyenne actuelle de l’UE soit de 2,58 %, elle est bien plus élevée à Chypre et en Grèce, avec respectivement 11,35 % et 26,45 % [23]).

La logique même du capital financier a encouragé d’autres acteurs financiers, moins réglementés, à se développer, à travers le« shadow banking Shadow banking La banque de l’ombre ou la banque parallèle : Les activités financières du shadow banking sont principalement réalisées pour le compte des grandes banques par des sociétés financières créées par elles. Ces sociétés financières (SPV, money market funds…) ne reçoivent pas de dépôts ce qui leur permet de ne pas être soumises à la réglementation et à la régulation bancaires. Elles sont donc utilisées par les grandes banques afin d’échapper aux réglementations nationales ou internationales, notamment à celles du comité de Bâle sur les fonds propres et les ratios prudentiels. Le shadow banking est le complément ou le corollaire de la banque universelle.  »,comme pour l’achat massif de maisons par les Sociétés d’investissement immobilier cotées (SIIC), etc. Dans le but d’élargir l’espace commercial de ces capitaux, et en prévision de l’abandon progressif des politiques de Quantitative Easing, un autre projet de grande envergure a été lancé : la création d’une Union des Marchés de Capitaux [24]. L’objectif initial de ce projet est de mettre au point une structure réglementaire qui permettrait aux institutions financières d’opérer dans n’importe quel pays européen, tout en réduisant la nécessité de fournir des capitaux pour l’octroi de prêts. En bref, comme le soulignent Engelen et Glasmacher (2018, p. 14), la stratégie pour atténuer une réduction de l’injection de liquidités consistait à élargir les marchés sur lesquels le capital financier pouvait investir.

Pour revenir au contexte de la pandémie, les taux de ’prêts non performants’ devraient monter en flèche dès que les États cesseront de soutenir activement le secteur privé. Anticipant cette vague d’endettement pandémique, la Commission européenne accélère les réformes visant à harmoniser les marchés financiers et à assouplir les mécanismes d’échange des obligations souveraines et surtout des dettes privées [25]. La politique d’achat d’actifs de la BCE n’a pas eu un impact significatif sur l’achat d’obligations privées (ABS ou Asset Backed Securities) [26] par rapport au programme d’achat d’obligations d’entreprises CSPP. L’objectif est donc de créer un marché avec des titres standardisés en Europe, ce qui permettra une plus « grande transparence » et renforcera l’attrait du marché des obligations privées. Avides de ce nouvel espace d’affaires, les lobbies Lobby
Lobbies
Un lobby est une structure organisée pour représenter et défendre les intérêts d’un groupe donné en exerçant des pressions ou influences sur des personnes ou institutions détentrices de pouvoir. Le lobbying consiste ainsi en des interventions destinées à influencer directement ou indirectement l’élaboration, l’application ou l’interprétation de mesures législatives, normes, règlements et plus généralement, toute intervention ou décision des pouvoirs publics. Ainsi, le rôle d’un lobby est d’infléchir une norme, d’en créer une nouvelle ou de supprimer des dispositions existantes.
du secteur eux-mêmes réclament un nouvel allègement de la réglementation et surtout une réduction du niveau de garantie nécessaire à la production de titres [27]. En bref, les politiques monétaires expansionnistes donnent aux acteurs financiers la possibilité de marchander avec une grande masse de dettes privées dont la rentabilité sera aussi élevée que leur recouvrement sera douteux. Ainsi, alors que l’UE a interdit la création de produits dérivés Produits dérivés
Produit dérivé
Famille de produits financiers qui regroupe principalement les options, les futures, les swaps et leurs combinaisons, qui sont tous liés à d’autres actifs (actions, obligations, matières premières, taux d’intérêt, indices...) dont ils sont par construction inséparables : option sur une action, contrat à terme sur un indice, etc. Leur valeur dépend et dérive de celle de ces autres actifs. Il existe des produits dérivés d’engagement ferme (change à terme, swap de taux ou de change) et des produits dérivés d’engagement conditionnel (options, warrants…).
tels que les CDS CDS
Credit Default Swap
Le CDS est un produit financier dérivé qui n’est soumis à aucun contrôle public. Il a été créé par la banque JPMorgan dans la première moitié des années 1990 en pleine période de déréglementation. Le Credit Default Swap signifie littéralement “permutation de l’impayé”. Normalement, il devrait permettre au détenteur d’une créance de se faire indemniser par le vendeur du CDS au cas où l’émetteur d’une obligation (l’emprunteur) fait défaut, que ce soit un pouvoir public ou une entreprise privée. Le conditionnel est de rigueur pour deux raisons principales. Premièrement, l’acheteur peut utiliser un CDS pour se protéger d’un risque de non remboursement d’une obligation qu’il n’a pas. Cela revient à prendre une assurance contre le risque d’incendie de la maison d’un voisin en espérant que celle-ci parte en flammes afin de pouvoir toucher la prime. Deuxièmement, les vendeurs de CDS n’ont pas réuni préalablement des moyens financiers suffisants pour indemniser les sociétés affectées par le non remboursement de dettes. En cas de faillite en chaîne d’entreprises privées ayant émis des obligations ou du non remboursement de la part d’un Etat débiteur important, il est très probable que les vendeurs de CDS seront dans l’incapacité de procéder aux indemnisations qu’ils ont promises. Le désastre de la compagnie nord-américaine d’assurance AIG en août 2008, la plus grosse société d’assurance internationale (nationalisée par le président George W. Bush afin d’éviter qu’elle ne s’effondre) et la faillite de Lehman Brothers en septembre 2008 sont directement liés au marché des CDS. AIG et Lehman s’étaient fortement développées dans ce secteur.

Le CDS donne l’illusion à la banque qui en achète qu’elle est protégée contre des risques ce qui l’encourage à réaliser des actions de plus en plus aventureuses. De plus, le CDS est un outil de spéculation. Par exemple en 2010-2011, des banques et d’autres sociétés financières ont acheté des CDS pour se protéger du risque d’une suspension de paiement de la dette qui aurait pu être décrétée par la Grèce. Elles souhaitaient que la Grèce fasse effectivement défaut afin d’être indemnisées. Qu’elles soient ou non en possession de titres grecs, les banques et les sociétés financières détentrices de CDS sur la dette grecque avaient intérêt à ce que la crise s’aggrave. Des banques allemandes et françaises (les banques de ces pays étaient les principales détentrices de titres grecs en 2010-2011) revendaient des titres grecs (ce qui alimentait un climat de méfiance à l’égard de la Grèce) tout en achetant des CDS en espérant pouvoir être indemnisées au cas de défaut grec.1

Le 1er novembre 2012, les autorités de l’Union européenne ont fini par interdire la vente ou l’achat de CDS concernant des dettes des États de l’UE qui ne sont pas en possession du candidat acheteur du CDS.2 Mais cette interdiction ne concerne qu’une fraction minime du marché des CDS (le segment des CDS sur les dettes souveraines*) : environ 5 à 7 %. Il faut également noter que cette mesure limitée mais importante (c’est d’ailleurs à peu près la seule mesure sérieuse qui soit entrée en vigueur depuis l’éclatement de la crise) a entraîné une réduction très importante du volume des ventes des CDS concernés, preuve que ce marché est tout à fait spéculatif.

Enfin, rappelons que le marché des CDS est dominé par une quinzaine de grandes banques internationales. Les hedge funds et les autres acteurs des marchés financiers n’y jouent qu’un rôle marginal. D’ailleurs la Commission européenne a menacé en juillet 2013 de poursuivre 13 grandes banques internationales pour collusion afin de maintenir leur domination sur le marché de gré à gré* (OTC) des CDS.3
sur la dette publique, d’autres moyens équivalents de négocier la dette ont été recherchés sous prétexte que c’était la meilleure façon de faire face à une nouvelle crise de la dette.

Le nœud de toutes ces mesures se trouve dans la négociation des titres de créance sur les ’marchés secondaires’. Selon la théorie néolibérale, l’existence de marchés secondaires permet de diffuser le risque de certains des prêts en achetant et en vendant des obligations, de sorte que l’ensemble d’obligations de ’moins bonne qualité’ n’est pas détenu par une seule banque ou un seul fonds d’investissement Fonds d’investissement Les fonds d’investissement (private equity) ont pour objectif d’investir dans des sociétés qu’ils ont sélectionnées selon certains critères. Ils sont le plus souvent spécialisés suivant l’objectif de leur intervention : fonds de capital-risque, fonds de capital développement, fonds de LBO (voir infra) qui correspondent à des stades différents de maturité de l’entreprise. . Dans le même temps, ils libèrent des liquidités qui peuvent être utilisées pour ouvrir de nouveaux espaces d’activité. L’argument avancé en faveur de ces structures est le même que celui qui a été utilisé pour défendre les politiques monétaires d’assouplissement quantitatif : plus il y aura de titres de créance échangés sur ces marchés, plus il y aura de liquidités libérées à investir pour la croissance de l’économie, avec un accent particulier sur les PME. Ce raisonnement est aussi illogique que déterminant pour l’économie néolibérale : en ayant la possibilité d’acheter et de vendre des dettes sous forme d’obligations, les banques et autres institutions de prêt ont tendance à prêter plus que ce que le marché peut supporter et surtout à prêter à un risque plus élevé (puisque plus le risque est élevé, plus le rendement est élevé). Comme le souligne Tombazos (2019, p 77), l’analyse fragmentaire de la réalité par les discours dominants tend à penser que le déplacement du risque équivaut à sa disparition. Au lieu de répartir et de diffuser les risques, on a tendance à spéculer sur les probabilités de défaillance de ces obligations, ce qui entraîne à nouveau des risques plus élevés.

Qu’est-ce que le marché secondaire ? [28]

Qu’est-ce que le marché secondaire et comment fonctionne-t-il ? Le marché secondaire a été créé au début des années 1990, à la suite de la crise de la dette des pays d’Amérique latine. Suite aux graves crises de la dette auxquelles les pays d’Amérique latine ont été confrontés au début des années 1980 (comme ce fut le cas du Mexique entre autres), la plupart des pays ont dû se tourner vers le FMI FMI
Fonds monétaire international
Le FMI a été créé en 1944 à Bretton Woods (avec la Banque mondiale, son institution jumelle). Son but était de stabiliser le système financier international en réglementant la circulation des capitaux.

À ce jour, 188 pays en sont membres (les mêmes qu’à la Banque mondiale).

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pour être renfloués, ce qui s’est traduit par l’obligation de procéder à des coupes budgétaires sévères. Au début des années 1990, la crise n’étant toujours pas résolue, le ’plan Brady’ a été lancé à l’initiative des États-Unis. Ce plan proposait, afin d’éviter que le surendettement des pays d’Amérique latine ne génère une crise financière généralisée, de convertir les prêts en obligations négociables. Ces produits financiers Produits financiers Produits acquis au cours de l’exercice par une entreprise qui se rapportent à des éléments financiers (titres, comptes bancaires, devises, placements). négociables seraient appelés titres, qui pourraient être échangés par d’autres types d’acteurs financiers, tels que les fonds financiers. Ainsi, en se convertissant en obligations, on générait des produits sur lesquels on pouvait générer toute une série d’instruments, d’assurances, etc. qui pouvaient être utilisés pour faire des affaires. Le principe sur lequel reposerait cette politique est qu’en ouvrant la porte à de tels marchés, le risque pourrait être dispersé beaucoup plus efficacement entre des centaines, voire des milliers d’investisseurs. Cette pratique indique que les acteurs financiers peuvent faire de grosses affaires en achetant des obligations en dessous de leur prix, ce qui exerce une pression importante sur les débiteurs. Depuis le plan Brady, la technique de la ’titrisation Titrisation Technique financière qui permet à une banque de transformer en titres négociables des actifs illiquides, c’est-à-dire qui ne sont pas (ou pas facilement) vendables. Initialement, cette technique a été utilisée par les établissements de crédit dans le but de refinancer une partie de leurs prêts à la clientèle. Les prêts sont cédés à un véhicule juridique qui émet en contrepartie des titres (généralement des obligations) placés sur les marchés financiers. Avec la titrisation, les risques afférents à ces crédits sont transférés des banques aux acheteurs. Cette pratique s’étend aujourd’hui à d’autres types d’actifs et d’acteurs (portefeuilles d’assurances, immobilier, créances commerciales).

(extrait de Adda, p. 101, t. 1, 1996, p. 101-102)
Cette notion décrit la prépondérance nouvelle des émissions de titres (obligations internationales classiques émises pour le compte d’un emprunteur étranger sur la place financière et dans la monnaie du pays prêteur, euro-obligations libellées dans une monnaie différente de celle de la place où elles sont émises, actions internationales) dans l’activité des marchés. A quoi s’ajoute la transformation d’anciennes créances bancaires en titres négociables, technique qui a permis aux banques d’accélérer leur désengagement à l’égard des pays en voie de développement après l’irruption de la crise de la dette.
La caractéristique principale de cette logique de titrisation est la diffusion du risque qu’elle permet. Diffusion numérique tout d’abord, puisque le risque de défaut des emprunteurs cesse d’être concentré sur un petit nombre de banques transnationales en relation étroites les unes avec les autres. Diffusion qualitative ensuite, puisque chacune des composantes du risque afférent à un titre particulier peut donner lieu à la création d’instruments spécifiques de protection négociables sur un marché : contrats à terme pour se prémunir du risque de change, contrats de taux d’intérêt pour faire face au risque de variation des taux, marchés d’option négociables, etc. Cette prolifération des instruments financiers et des marchés dérivés donne aux marchés internationaux l’allure d’une foire aux risques, selon l’expression de Charles Goldfinger.
’ a été étendue aux marchés de la dette privée, de sorte qu’aujourd’hui, les marchés secondaires sont appelés ainsi tant pour la dette souveraine que pour la dette privée..

Ainsi, connaissant les conséquences du fait de nourrir des marchés qui spéculent sur la dette, les institutions européennes cherchent à atteindre la quadrature du cercle entre profits maximums et limitation des risques, visant à fournir un maximum de garanties Garanties Acte procurant à un créancier une sûreté en complément de l’engagement du débiteur. On distingue les garanties réelles (droit de rétention, nantissement, gage, hypothèque, privilège) et les garanties personnelles (cautionnement, aval, lettre d’intention, garantie autonome). à un marché spéculatif. Les bases sont posées pour que les acteurs financiers tels que les banques et les fonds d’investissement puissent spéculer sur la montagne de dettes privées ainsi que sur la dette publique. Dès que le Pacte de Stabilité et de Croissance sera remis en place et que les plans de relance nationaux devront être mis en conformité avec les exigences du semestre européen, les agences de notation Agences de notation Les agences de notation (Standard and Poor’s, Moody’s et Fitch en tête) sont des agences privées qui évaluent la solvabilité et la crédibilité d’un émetteur d’obligations (État, entreprise). Jusqu’aux années 1970 elle étaient payées par les acheteurs potentiels d’obligations, depuis la libéralisation financière la situation s’est inversée : ce sont les émetteurs d’obligations qui rémunèrent les agences pour qu’elles les évaluent... Reconnaissons leur qualité de travail : c’est ainsi que Lehman Brothers se voyait attribuer la meilleure note juste avant de faire faillite. seront en mesure d’établir la base de l’activité relative à la dette souveraine. Le recours à la marchandisation de ces dettes sur ce marché ne révèle pas seulement une continuité entre avant et après la crise de 2008. La gestion d’une crise par la transformation des dettes en marchandises commercialisables fait de celles-ci l’objet du même fétichisme que toute autre marchandise. Donner le rôle des espaces d’assainissement des banques aux marchés secondaires représente un saut qualitatif dans la centralité des marchés financiers dans l’économie.

 Conclusions

La pandémie a été l’étincelle qui a précipité une crise qui couvait dans le capitalisme depuis des années et dont nous avions déjà des signaux de son imminence [29]. La réponse lancée par l’Union européenne est double : accompagner certains secteurs économiques à travers la crise et ouvrir un espace pour les marchés financiers. Le plan Next Generation EU est le plus grand plan d’investissement organisé par l’UE depuis la signature du traité de Maastricht. En raison de sa taille, il a été comparé au plan Marshall Plan Marshall Programme de reconstruction économique proposé en 1947 par George C. Marshall, secrétaire d’État des États-Unis. Doté d’un budget de 12,5 milliards de dollars de l’époque (environ 80 milliards de dollars de 2002) sous forme de dons et de prêts à long terme, le plan Marshall permit à 16 pays (notamment la France, la Grande-Bretagne, l’Italie et les pays scandinaves) de profiter de fonds pour leur reconstruction après la seconde guerre mondiale. , bien que cette comparaison soit l’une des plus trompeuses. Les plans de relance que les États membres ont soumis à l’UE montrent que, loin d’impliquer une intervention active de l’État qui renforce le rôle du secteur public dans l’économie, c’est le secteur privé qui détermine l’orientation des projets et est responsable de leur mise en œuvre. Le transfert des ressources du plan européen Next Generation au secteur privé, qui n’est pas tenu de fournir des garanties strictes en termes sociaux, d’emploi, d’écologie ou d’égalité, nous permet d’anticiper que la dette résultant de ce programme, qui sera payée par ceux qui sont au bas de l’échelle, est illégitime. Au niveau de la production, son impact dépendra de chaque État membre : alors que l’État espagnol et l’Italie représentent ensemble environ la moitié des ressources du Fonds pour la relance et la résilience, l’Allemagne ne prévoit de demander que 25 milliards d’euros de subventions. Quoi qu’il en soit, ce fonds servira d’outil pour approfondir la spécialisation productive de chaque pays au sein de l’UE, ce qui a solidifié les relations hiérarchiques entre les capitalismes centraux et périphériques.

Le cadre analytique proposé par David Harvey s’est avéré utile pour comprendre la dynamique du capitalisme tardif en crise, notamment à la suite de la crise de 2008. En revenant à ses concepts, nous pouvons considérer la stratégie de l’Europe pour résoudre sa crise du capitalisme sous l’angle de la recherche de nouveaux ’arrangements spatiaux’. Ces dispositions se retrouvent dans les investissements massifs financés ou parrainés par l’État dans l’énergie et les transports qui affectent directement l’organisation de l’espace physique, ainsi que la circulation des marchandises et le déplacement des personnes en fonction des besoins de développement du capital. En suivant l’argument de Harvey, on peut considérer à partir des politiques monétaires et de l’explosion de l’endettement que « l’arrangement spatial » s’accompagne irrémédiablement d’un « arrangement temporel » (qui représenterait le déplacement des contradictions du capitalisme dans le temps). Donc, en gros, nous serions confrontés au même type de solutions que celles que le capitalisme a présentées au cours des quatre dernières décennies pour contourner temporairement ce qu’Ernest Mandel (1979) a identifié comme une ’longue vague de récession Récession Croissance négative de l’activité économique dans un pays ou une branche pendant au moins deux trimestres. ’. Plus précisément, cependant, vers quoi peut-on supposer que le capitalisme en Europe se dirige si l’on en croit les politiques promues par l’UE ?

Dans cet article, nous avons essayé de montrer la relation entre le plan européen Next Generation et les politiques monétaires et financières menées par l’UE, en soulignant qu’il existe une rationalité imposée par les marchés financiers qui permettra aux mécanismes de la dette d’agir de manière à permettre au capital de gagner de nouvelles parts de marché. Ainsi, les mécanismes de la dette permettent non seulement au capital d’éviter d’avoir à faire face à toutes ses contradictions, mais accélèrent également le processus de concentration des richesses, en dépossédant les personnes et les capitaux les plus exposés et les moins autonomes financièrement. Toutes les mesures mises en place par l’UE s’articulent autour de trois principes : ouvrir de nouveaux espaces d’accumulation (notamment dans le secteur de l’énergie) par un soutien massif du secteur public, permettant aux grandes capitales européennes de rester compétitives face à leurs concurrents internationaux ; ouvrir de nouveaux espaces au secteur privé par des politiques d’ajustement liées à l’endettement ; permettre à l’endettement lui-même de devenir un moyen d’entreprendre en étendant les prérogatives des marchés financiers. Ces trois principes correspondent à l’essence la plus pure des modèles néolibéraux de gestion des crises capitalistes. Il est donc surprenant que certaines voix de gauche l’aient compris et même défendu comme un renversement des politiques menées lors de la précédente crise. Au-delà des intérêts tactiques de certaines de ces voix, cette interprétation est fondée suret reproduit un imaginaire du néolibéralisme où l’État disparaît pour laisser toute la place au secteur privé. Le ’néolibéralisme réellement existant’ nous montre précisément que l’État joue un rôle fondamental dans ce type de capitalisme (Brenner et Theodore, 2002). La manière la plus succincte et la plus claire de définir la mutation des relations entre l’État et le marché à laquelle nous avons assisté au cours des 14 derniers mois est peut-être celle du ’néolibéralisme d’État’, défendue par Daniel Albarracín [30].

Comme l’explique Shaina Potts (2017) à partir de l’expérience de la crise de la dette en Amérique latine dans les années 1980, la création de marchés secondaires a constitué un ’ arrangement socio-spatial pour une économie stimulée par l’endettement ’ (Potts 2017, p 3). De plus, le rôle croissant joué par la suite par les marchés secondaires a inscrit la rationalité néolibérale et financière dans le fonctionnement des politiques publiques, soumettant toutes les politiques au remboursement de la dette et à la renégociation avec les acteurs financiers. Tant au niveau de la dette publique que privée, les marchés financiers (et surtout les marchés secondaires) sont de puissants leviers pour ’l’accumulation par la dépossession’ (Harvey 2004). Cette dynamique de concentration du capital correspond au développement même du plan européen Next Generation dans des États comme l’Espagne, qui protège certaines grandes entreprises par des subventions et des garanties de prêts. Il est possible que ce modèle permette le maintien momentané des taux de profit - ce qui peut être obtenu en augmentant le taux d’exploitation et en réduisant la concurrence, par la concentration du capital, etc. Cependant, nous ne sommes pas, pour le moment, confrontés à un changement qui nous permettrait d’entrevoir une nouvelle longue vague de croissance. Il s’agit donc d’un modèle qui ne résoudra pas l’éternel problème de la crise chronique de l’accumulation et ne préviendra pas de nouvelles crises.

Le revers de la médaille sera une fois de plus subi, en premier lieu par les classes travailleuses, qui devront supporter l’essentiel des coûts des politiques visant le grand capital. La solution financière-productive proposée par les politiques européennes nous conduit vers une stratégie de gestion du changement climatique dont les coordonnées sont celles de l’accumulation du capital. Cela nous permet de prévoir une aggravation des inégalités face aux conséquences du réchauffement climatique. Deuxièmement, et en relation avec la dynamique de concentration du capital décrite ci-dessus, il est plus que probable que nous assistions à un processus de prolétarisation de masse dû à la disparition d’innombrables petites entreprises, qui ne survivront pas à la crise et pour lesquelles il n’existe pas de plan de relance spécifique à long terme. La pandémie a fait remonter à la surface toutes les crises que traversent nos sociétés après deux siècles de capitalisme industriel et cinq décennies de politiques néolibérales : crises écologiques, sociales, des soins, etc. L’offensive du capital dans le contexte de la crise actuelle non seulement ne répond pas à ces crises, mais risque de les aggraver.


Cet article est une version traduite et modifiée de l’article paru dans le numéro 177 de la revue
Viento Sur.

L’auteur remercie Virginie De Romanet pour sa relecture et ses corrections

Bibliographie

  • Brenner, Neil & Theodore, Nik.(2002). Cities and Geographies of Actually Existing Neoliberalism. Antipode. 34. 349-379. 10.1111/1467-8330.00246.
  • Engelen, Ewald & Glasmacher, Anna. (2018). The waiting game : How securitization became the solution for the growth problem of the Eurozone.Competition & Change. 22. 102452941875857. 10.1177/1024529418758579.
  • Harvey, D. (2004). Le « Nouvel Impérialisme » : accumulation par expropriation.Actuel Marx, 35, 71-90. https://doi.org/10.3917/amx.035.0071
  • Shaina Potts(2017)Deep finance : sovereign debt crises and the secondary market ‘fix’,Economy and Society,46:3-4,452-475,DOI:10.1080/03085147.2017.1408215
  • Tombazos, Stavros. (2019).Crise mondiale et reproduction du capital. Éditions Syllepse.



Notes

[2Chiffres datant du 15 Juillet 2021

[9Acronymesde “Pandemic emergency purchase programme” (Programme d’achat d’urgence dû à la pandémie) et “Corporate sector purchase programme” (Programme d’achat du secteur privé).

[22Les NPL sont les prêts dont le retard de remboursement excède les 90 jours et qui présentent un risque élevé de non-paiement

[28Pour plus d’information : Shaina Potts (2017) Deep finance : sovereign debt crises and the secondary market ‘fix’

Mats Lucia Bayer

Permanent au CADTM Belgique.

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